2015年黨的十八屆五中全會提出“降低杠桿率”，2017年7月14至15日全國金融工作會議上，習近平總書記重申穩(wěn)妥推進去杠桿。習近平指出，防止發(fā)生系統(tǒng)性金融風險是金融工作的永恒主題。要推動經(jīng)濟去杠桿，堅定執(zhí)行穩(wěn)健的貨幣政策，處理好穩(wěn)增長、調結構、控總量的關系。去杠桿、防風險仍是未來較長一段時間的重要任務之一。

去杠桿取得初步成效但仍存在一定問題

1、地方政府隱性債務加大經(jīng)濟杠桿

近年來，對地方政府債務風險管控逐步加強，弱化了地方政府信用與城投企業(yè)的關聯(lián)性。根據(jù)財政部公布的數(shù)據(jù)，截至2016年底，全國地方政府債務余額15.32萬億元，控制在年度地方政府債務限額17.19萬億元以內，且較2015年地方政府債務余額（14.76萬億元）增長0.56萬億元，增幅較小。地方政府債務負債率為20.89%，較2015年下降2.3個百分點，這一指標遠低于主要市場經(jīng)濟國家水平，風險總體可控且呈現(xiàn)下降趨勢。

2017年以來，財政部等部門先后發(fā)布多項政策，禁止地方政府違規(guī)擔保，嚴禁地方利用PPP、產業(yè)基金等變相舉債，不得以任何方式向社會資本方承諾回購投資本金、承擔投資本金損失、承諾最低收益，以及不得對有限合伙基金等任何股權投資方式附加額外條款變相舉債等要求，進一步規(guī)范了地方政府舉債融資行為，有助于防范地方政府隱性債務風險。但存量債務或歷史遺留問題仍值得關注。

2、“僵尸”企業(yè)需要妥善處理

為降低企業(yè)杠桿，《國務院關于積極穩(wěn)妥降低企業(yè)杠桿率的意見》提出了市場化債轉股政策，這是降低企業(yè)杠桿率的重要舉措之一，銀行相繼開始實質性推進債轉股的市場化進程。需要特別關注的是，通過債轉股形式降低企業(yè)杠桿率很容易在資產負債表中得到體現(xiàn)，但商業(yè)銀行出于流動性考慮，可能在實際操作中設定回購條款，要求企業(yè)在5-7年后回購所持股權，本質仍然是“明股實債”，實質上并未起到幫助企業(yè)降低杠桿的作用，其可能累積的風險需要關注。對于一些“僵尸”企業(yè)，需要妥善處理，出清債務。

3、謹慎對待金融創(chuàng)新性工具的隱性杠桿效應

在經(jīng)濟轉型艱難推進的過程中，為解決企業(yè)融資難的問題，我國不斷推出金融創(chuàng)新工具，如永續(xù)債、投資基金和雙創(chuàng)債等，但這些創(chuàng)新工具如果不能得到嚴格監(jiān)管，輔以完善的配套政策，很可能會變相加大我國隱性杠桿效應，提高我國債務風險。

永續(xù)債應進一步規(guī)范。截至2017年2月，我國公開市場發(fā)行的非金融企業(yè)永續(xù)債券共443只，總規(guī)模達7297.98億元，涉及發(fā)行人271家。現(xiàn)有的永續(xù)債券基本未設置次級條款，償還次序與普通優(yōu)先債券相同，債的屬性很強，但在實際操作中永續(xù)債基本均記為權益。因此，永續(xù)債的發(fā)行使企業(yè)名義上的杠桿率有所下降，但卻加大了我國企業(yè)的隱性杠桿水平，提升了潛在債務風險。建議完善永續(xù)債發(fā)行規(guī)定，凡是作為資本的永續(xù)債，必須規(guī)定其償還順序后于普通債權。

雙創(chuàng)債要謹慎。我國在2016年推出了創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的“雙創(chuàng)債”，其發(fā)行主體除了雙創(chuàng)企業(yè)還包括為雙創(chuàng)企業(yè)提供直接融資服務的創(chuàng)投企業(yè)，創(chuàng)投企業(yè)募集資金必須專司于投資雙創(chuàng)企業(yè)股權。由于這些債券到期需要償還，對于被私募基金投資的雙創(chuàng)企業(yè)，其計入股權的投資資金實質上是一種債權，這種“明股實債”的現(xiàn)象導致雙創(chuàng)企業(yè)隱性杠桿的上升。

　促進金融脫虛向實深化改革去杠桿

經(jīng)濟去杠桿對我國實體經(jīng)濟發(fā)展意義重大，也是防范系統(tǒng)性金融風險的重要舉措。根據(jù)目前我國經(jīng)濟去杠桿中存在的實際問題，我國應注重從以下幾個方面著力推進去杠桿工作，標本兼治，及時發(fā)現(xiàn)與化解風險：

第一，保持宏觀經(jīng)濟穩(wěn)定。應高度重視保持經(jīng)濟增長穩(wěn)定的重要性，為企業(yè)經(jīng)營創(chuàng)造穩(wěn)定良好的經(jīng)濟環(huán)境，促進企業(yè)經(jīng)營效率和盈利的穩(wěn)步提升。同時，加強和改善房地產市場調控，保持調控政策的穩(wěn)定性與持續(xù)性，防止房地產市場價格泡沫破裂所可能引發(fā)的連鎖危機。

第二，完善多層次股權市場，加大股權融資力度。融資方式上，在進一步壯大主板市場的同時，促進中小企業(yè)板和創(chuàng)業(yè)板發(fā)展，完善中小企業(yè)股份轉讓系統(tǒng)，大力發(fā)展私募股權基金，為更多的企業(yè)提供股權融資的渠道和機會。同時適當開展債轉股和員工持股計劃，通過改善企業(yè)的融資結構、負債結構，降低其對于債務性融資的依賴，直接降低財務杠桿。

第三，金融創(chuàng)新回歸本源，早識別和早防范有關風險。在不斷推動金融創(chuàng)新的同時，監(jiān)管機構應加強對金融創(chuàng)新產品的監(jiān)管，明確金融創(chuàng)新產品的資本屬性，防范隱形杠桿的產生。針對新興的金融工具，如永續(xù)債、明股實債等新型的投融資工具，應進一步明確規(guī)定其應承擔的資本義務，如償還順序要劣后于普通債權，在破產清算時要承擔資本義務；會計審計機構應當根據(jù)金融產品的實際條款判斷其債權或股權的屬性，避免出現(xiàn)將債權計入股權的問題，向市場真實揭示杠桿風險。

第四，破除剛性兌付，淘汰僵尸企業(yè)。剛性兌付扭曲了投資收益和風險的關系，導致杠桿不斷攀升。只有打破剛性兌付，我國去杠桿才能有效實現(xiàn)。另外，對于“僵尸企業(yè)”或扭虧無望的國有企業(yè)，采取破產重整等方式，有效出清市場，同時完善企業(yè)違約處置機制，提高資金的投資利用效率，維護投資者利益。這將進一步促進違約常態(tài)化，健全市場風險意識，破除市場泡沫，助力金融市場的健康發(fā)展。

（作者：聯(lián)合資信評估有限公司  李振宇　劉艷　林青　郝帥）